王良享 人币贬值 市场反应过敏

过去一周,环球金融市场差不多全部环绕着人民银行调低人民币兑美元的中间价而作出反应。人行于上周二开始连续3天调低中间价,至周四,人民币兑美元中间价跌幅为4.4%,在岸人民币市场滙价下跌2.9%,离岸人民币贬值3.4%。

由于亚太区货币正处弱势,人行此举再度燃起货币战深化的可能性,亚太货币辗转下跌,大部分回跌至2008年金融海啸前水平。马来西亚的林吉特(Ringgit)及印尼盾(Rupiah)更加下跌至1998年亚洲金融风暴时水平。事实上,以与中国出口的相似度衡量,台湾、南韩、菲律宾、日本、德国、波兰、马来西亚、泰国、新加坡及土耳其均在50%以上,若人民币进入自由滑落(Free fall),则以上国家出口竞争力皆受到不同程度的损害。

亚洲经济已更健康

不过,人行强调,此次更改中间价报价机制只是一次性贬值。笔者认为,人行是让自2014年2月份以来持续出现的市场价对中间价有1.5%至2%的差价情况改善,让人民币滙价更加市场化。美国料将加息,人民币贬值,似乎指向亚洲货币必下跌。但是,大家不要忘记滙价强弱,基本上决定于一国赚取外滙的能力、其持有外国资产的回报、其吸引外国直接投资的能力,及其金融资的吸引力。

热钱外流短期影响投资情绪,但亚洲国家在亚洲金融风暴18年后的今天,大部分已经更健康。论经常账盈余,新加坡是GDP的21.8%,台湾为13.65%,南韩为GDP的6.9%,赚取外滙能力无庸置疑。马来西亚是石油与原材料出口国,给予市场狙击的藉口,但大马今年GDP增长为5.25%,通胀不高,似乎可以经得起考验。印尼的情况可能较值得注视,自2012年以来挥之不去的经常账赤字令货币成为目标,7%以上的高通胀、高利率及相对低外储皆成为狙击其货币的藉口。值得庆幸的是,亚洲各国在亚洲金融风暴后,均已放弃固定滙价制度,虽然外滙价格下跌,并不构成对金融体系及经济的压力。

搏反弹首选内银股

中、港股市在贬值宣布后先扬后挫。至周四收市,沪深300微跌9点,香港恒生指数下跌502点,恒生国企指数下跌1.9%至11080点。恒生指数与国企指数中,航空股下跌幅度最深,香港地产股不能倖免,原因是大家的收入都是人民币而借美元或港元融资。有鉴于人行此举是市场化的大跃进,市场担心利率市场化步伐亦会加快,进一步压缩银行净息差收入,内银股价亦随之下跌。恒生国企指数中,能逆市上升者,都是外币收入比重较高的基建及原物料板块,如煤炭、铝业及油田与设备。由于指数中包含的出口股比重低,因此反映不到出口股上升的利好,恒指中,康师傅(00322)、中信股份(00267)及利丰(00494)为逆市上升最多股份。

内银股下跌,是殃及池鱼,过度忧累。人民币贬值会构成外币贷款成本增加,亦构成地产商财务压力,而且外滙市场化引起利率完全不规範的猜想。但笔者认为,人民币国际化与人民币是否升值关係不大,内银将来在海外的资产,例如人民币贷款将会有大规模上升;房地产商虽然外债比率高,但过去一个季度,无论是销售额或房价都有增长,中国房市已从低谷走出;再者,一般内银股现价均已反映坏账比率达4%至5%之谱。至于净利息收入可能因利率市场化而下跌,均已在过去数次减息后的股价中反映,因此,收息兼搏反弹,内银股是首选。

苹果公司估值偏低

欧、美股市亦随亚洲股市下跌,笔者认为是膝盖反应。举苹果公司为例,上周二股价大跌5.2%至113.49美元,已属超卖。从表面看,人民币贬值影响中国本土购买力,以苹果公司中国销售佔总销售27%计算,4%的人民币贬值可能减低销售额1%。但苹果的配件有七成以上来自大中华区、外判工序亦甚高,人民币贬值减低其成本,令毛利率上升。因此,人民币贬值对其净利润并无影响。市场气氛不好,坏消息往往被夸大处理,好消息没被充份考虑。iPhone 6S推出在即,苹果公司资料显示,现在只有27%的旧用家升级至iPhone 6S与6S Plus,换言之,iPhone 6S已有73%的苹果手机用家为固定潜在卖家。金融海啸前,苹果股价40美元,市盈率40倍,苹果现价115.96美元,反映市盈率12.5倍,亦远低于标普500的17倍,估值偏低,看不出要抛售的原因。

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